자본자산가격결정모형

1. 설명

2. 내용

3. 비판

• 가정의 비현실성 : 자본자산가격결정모형에 의하면 금융시장은 세금 등[3]이 없는 완전자본시장이며, 모든 투자자들은 합리적이고 동질적 기대를 하고 있으며 위험회피적 성향이라는 등의 가정을 하고 있는데 딱 봐도 알겠지만 이 가정들은 매우 비현실적이다. 현실에선 금융시장에 공개되지 않은 정보의 존재, 소득세, 거래비용 등이 존재한다. 즉, 현실의 금융시장은 불완전시장인데 완전자본시장을 가정한 CAPM과 동떨어져 있다. 또한 모든 투자자들이 동질적 기대를 하는 것도 아니다. 예를 들어 CAPM에 의하면 삼성전자의 내년 주가가 어떻게 될지에 대해 모든 투자자들이 똑같이 생각하고 있다는 것인데 이것이 말이 되는가?
• Roll의 비판 : Roll은 진정한 시장포트폴리오가 아닌 임의의 효율적 포트폴리오를 시장포트폴리오로 정하게 되면 기대수익률과 베타가 선형관계에 있다는 것을 증명하였다. 이는 CAPM의 실증연구가 기대수익률과 베타의 선형관계를 입증하는 것으로는 불가능하고, 현실의 진정한 시장포트폴리오가 효율적 포트폴리오임을 밝혀야 한다는 뜻이다. 그러나 현실의 진정한 포트폴리오는 측정이 사실상 불가능한 인적자본 등을 포함[4]하는 포트폴리오이므로 CAPM의 실증은 현실적으로 불가능하다.
• Roll의 비판을 차치하고서라도, 많은 연구자들이 임의의 개별 자산과 마켓 포트폴리오를 SML에 넣어본 결과 베타(β)와 수익률의 관계는 전무하거나 오히려 약한 음의 상관관계를 갖고 있었다. 블랙, 젠센, 숄즈의 연구에 의하면 이들의 실증분석 결과는 CAPM이 현실적으로 맞지 않음을 보여주었다.
• 주식프리미엄 퍼즐 : 역사적 시장수익률을 합리화하려면 현재 실증적으로 관측되는 개개인의 위험회피 성향보다 훨씬 큰 위험회피 성향이 관찰되어야 한다.
• APT에 비해 성립 조건이 매우 까다롭다. CAPM이 성립하려면 시장 포트폴리오의 사전·사후수익률이 정규분포를 따라야 하며, 위험회피자들의 효용함수가 2차(U=√W) 이상의 위험회피도를 보이고, 투자자 간 정보 비대칭이 없으며, 자본시장이 준강형 효율적 시장가설(EMH)을 만족해야 하는 등 만족해야 할 비현실적 가정이 많다.
• 개별 자산의 가치를 계산하기 위해 필요한 정보량이 매우 많다. 자본시장이 n개의 자산으로 구성되어 있을 때, n×(n+2)/2개의 분산 및 공분산 값을 필요로 한다. Sharpe 교수가 단순회귀분석을 이용한 단일지표 모델(Index Model, 통칭 "시장 모델")을 내놓아 계산에 필요한 정보량을 3n+2개까지 획기적으로 줄였지만, 부분 분석만으로도 개별 자산의 가치 평가가 가능한 APT에 비하면 3n+2개도 여전히 많은 정보량이다.[5]

4. 실무

• 실무자들(재무 전공자가 아니더라도, 회계·세무·보험·은행·신용평가 등 관련 업계 전반)에게 가장 친숙하고 알기 쉬운 가치평가 모형이다.
• 인덱스 펀드(≒마켓포트폴리오)의 수익률을 기준으로 개별 자산의 가치를 평가할 수 있다.
• 회귀분석으로 SML, CML을 도출해 체계적 위험-수익의 관계를 선형으로 나타낼 수 있다.
• 투자안 평가의 1차 근사값(1st order approximation, 신뢰도는 낮지만 단기 설명력은 탁월하며, 대부분의 귀무가설을 기각할 수 있는 정보)로 유용하다.
• 기존 기업의 영업·재무정보(대용베타 등)를 이용해 신규 투자안을 평가할 수 있다.

1. 시장 변동성과 해당 주식의 변동성을 기반으로 베타(β)를 구해 요구수익률을 산출한다. (CAPM의 역할 끝)
2. 기업의 과거 상황(재무제표상에서 나타나는)과, 현재 상황(기업의 구조, 경영진, 유 무형 가치 등)을바탕으로 기업의 성장성을 예측한다.
3. 성장성을 바탕으로 미래 기업으로부터 얻어질 가치를 계산한다.
4. 해당 가치를 요구수익률로 할인[6]한다.(요구수익률이 클수록 적정주가는 낮게 산출된다.)

5. 관련 문서

• 위험-수익의 상충관계
• 샤프 비율
• 차익거래 가격결정이론(Arbitrage Pricing Theory)
• 포트폴리오 이론